2024年上市的如祺出行，2025年大规模扩张，交易总额翻倍，从而将享道出行挤出网约车平台Top5。享道出行目前在全国的市占率不到2%，在长三角的市占率亦落后曹操出行和T3出行，以不到5%位列第四，在总部上海也被曹操出行力压，无法在一城一域取得市场领先。
冲刺港股IPO的享道出行，发行估值无论对标市场规模相近的如祺出行，还是网约车老二曹操出行，都将低于其最后一轮融资时的估值，可能导致流血上市。同时，嘀嗒出行、如祺出行、曹操出行都已深度破发，也给享道出行上市之旅蒙上阴影。
享道出行99%订单和交易总额来自聚合平台，由此承受了较高的渠道费用，长期处在亏损中，又因募资规模有限，现金流动性较为紧张。Robotaxi市场规模2030年有望超过900亿元，享道出行港股募资重点投向该领域，若能斩获10%份额，或有机会改写市场竞争格局。
来源：新财富杂志（ID：xcfplus）
作者：鲍有斌
01
二次冲刺港股，可能流血上市
2025年10月，享道出行首次向港交所递交上市申请，承销商是中金公司(601995)和国泰君安国际（01788.HK）。2026年4月，其招股书因满6个月而失效。5月，其再度提交上市申请。
享道出行的前身赛可出行，2018年4月由上汽总公司设立。迄今为止，享道出行共进行了三轮融资，包括在2020年12月、2021年8月完成3.3亿元A轮融资，2022年10月、2023年2月完成B轮10亿元融资，2025年6月完成上市前的C轮13亿元融资。2025年6月的最后一轮融资，享道出行投后估值达到78亿元。
其股东阵容颇为豪华，阿里巴巴（天津高行）、宁德时代（问鼎投资）、苏州初速度科技以及多个地方国资背景股东先后入场，三轮融资26.3亿元，但和同行相比，仍处在下风，或影响其大规模扩展。
2022年至2025年，享道出行分别亏损7.8亿元、6.4亿元、3.5亿元和2.3亿元，亏损额逐渐收窄，但4年合计亏损约21亿元，无情地吞噬着现金流。2022年前，享道出行也应该是持续亏损状态。这使得其流动性趋于紧张。
至2025年末，享道出行账上还有现金及等价物8.8亿元，短期借贷及长期借贷当期到期部分合计18.3亿元，现金流动性缺口9.5亿元。其流动资产15.1亿元亦不足以覆盖27.1亿元流动负债。上市补充资金，成为当务之急。
以享道出行末轮融资后估值78亿元计，若本次港股IPO增发10%股份，则其发行后市值定在90亿元左右，才不至于让该轮出手的股东上市就遭遇亏损。
那么，参照同行数据，其这一估值能实现吗？
2024年6月和7月，嘀嗒出行（02559.HK）和如祺出行（09680.HK）相继上市，2025年6月，曹操出行（02643.HK）亦挂牌港交所，三家公司分别募资1.8亿港元、9.7亿港元、17.2亿港元。享道出行和如祺出行的市场占有率相差无几，如果对标如祺出行的募资规模，则享道出行能募资10亿港元左右。
2025年，如祺出行完成营收53亿元、亏损2.9亿元，享道出行营收约68亿元、亏损2.3亿元。截至2026年6月11日，如祺出行总市值约15亿港元，市销率约0.3倍。如祺出行和享道出行市占率相近，如祺出行完全有可能成为享道出行的“定价锚”，而这将会让享道出行的定价变得困难，发行估值或远低于其最后一轮融资时估值。
另两个网约车平台中，嘀嗒出行2025年实现盈利，其市销率约为2倍；曹操出行虽然亏损更多，但其营收规模也高，因此市销率在1倍左右。享道出行若参照同样未盈利的曹操出行的估值，以1倍左右市销率定价，则市值或在70亿元，仍然低于其Pre-IPO融资后的估值，可能导致流血上市。
目前，国内网约车平台多数遭遇亏损，前赴后继奔向资本市场，市场规模是定价的最重要依据。在2025年这个冲刺上市的关键时期，享道出行意外掉队了。
02
跑输如祺出行和曹操出行
2020年至2025年，中国出行市场复合年增长率为6.4%，2025年至2030年，复合年增长率或降低至4.6%，市场规模至2030年达到10.9万亿元。不过，网约车市场规模预计2025年至2030年会以复合年增长率15%成长，2030年有望达到6568亿元（图1）。
数据来源：《新财富》杂志根据弗若斯特沙利文统计数据及招股书整理
滴滴出行无疑是国内网约车市场的王者，以交易总额（GTV）计，其2025年市场份额逾72%，超过2400亿元。
包括滴滴出行在内的前六大平台，合计占全市场份额的91%。曹操和T3处在第二梯队，GTV超过百亿元，市占率超过5%。首汽约车、如祺、享道处在第三阵营，GTV超过50亿元但不足百亿元，市占率都超过1%不到5%。六大网约车平台总部都位于一线城市和新一线城市（表2）。
滴滴出行、曹操出行、T3出行、首汽约车的市场前四地位较为稳固，第五名如祺出行和第六名享道出行的排名时常会发生变动。
根据弗若斯特沙利文资料，2025年中国网约车市场规模为3387亿元，比2024年的3121亿元增长8.5%。享道出行的GTV增长11.9%，稳稳跑赢行业。不过，五大网约车平台中，享道出行明显跑输如祺出行、曹操出行，增速和滴滴出行、T3出行相差不大，但规模逊色于主要同行（表3）。
2024年，如祺出行的GTV只有29.7亿元，享道出行为55.4亿元，接近如祺出行的两倍。2025年，享道出行GTV增加至62亿元。但如祺出行实现逆袭，完成64亿元GTV，增幅为116%，规模一举超过享道出行，这应和其上市后大规模扩张有关。曹操出行2025年6月上市，募资17.2亿港元，有更充足资金在全国跑马圈地。
03
区域发展失衡，失守一线城市
在主场上海以及长三角地区（江浙沪和安徽），享道出行也无优势。
2025年，享道出行从上海市场斩获27亿元GTV，占其总GTV的比重为44%，排名当地市场第三。长三角则为其贡献35亿元GTV，超过半壁江山，以长三角GTV份额计算，享道出行在网约车平台中排第四（表4）。
享道出行在上海和长三角位列市场前四，份额分别为11%%和4.6%。曹操出行在上海以11.2%市场份额力压享道。曹操出行和T3出行分别扎根于新一线城市苏州和南京，2025年在长三角地区获得8.8%、6.9%的市场份额，明显领先享道出行。另一个外来者首汽约车在长三角也取得3.1%市场份额，直逼享道出行。
反观如祺出行，虽然在上海和长三角未能跻身前五，但在珠三角地区的市占率仅次于滴滴出行，其在2023年曾以5.6%的市占率力压曹操出行（5.1%），位列第二，守住主场。2025年，如祺出行的市场规模上升较快，其在珠三角地区应该重点发力，老二地位也会更加稳固。
2023年至2025年，享道出行的网约车服务覆盖的城市从61个增加到100个。国内地级市约有300个，这意味着，其还有2/3的城市未覆盖。山西是享道出行唯一未开拓的省级区域。福建、山东和江西三省为其贡献的GTV合计为5亿元左右。
在享道出行GTV从48.3亿元增加到62亿元的过程中，华东区域始终是其布局的重镇。2025年，华东为其贡献40亿元GTV，占比约达2/3，其中，长三角区域贡献35亿元，占华东区域比重近九成。
华南、西北、华中和西南为其贡献的GTV超过4亿元，但不到10亿元。首汽约车2025年仅在长三角就斩获24亿GTV，但享道出行在华北只拿到1.52亿元GTV，为全国七大区域最少（图2）。
图2：华东市场贡献了享道出行65%的交易总额（亿元）
数据来源：《新财富》杂志根据招股书整理
享道出行在上海主场拿到27亿元GTV，超过华东以外的六大区域GTV总和（22亿元），这显示其过于依赖单一城市，并在其他核心城市未能取得优势地区。
弗若斯特沙利文的数据显示，2024年一线和二线城市的网约车市场，份额前三都是滴滴出行、曹操出行和T3出行。其中，曹操出行和T3出行在一线城市的GTV分别为60亿元、39亿元。除去上海，曹操出行2024年在其他一线城市获得33亿元GTV，T3出行获得21亿元GTV，应该会远远超过享道出行在其他一线城市的市场份额。
国内企业出行服务行业中，享道出行拿到第二，但市场份额过低，只有2.2%。总的来看，享道出行在各地发展极不均衡，且未能在一域一城取得领先，将影响市场对其估值。
04
99%订单来自聚合平台，佣金费率较高
享道出行的基本盘是网约车，营收占比近八成，并从2023年的42.1亿元增加到2025年的53.5亿元，增幅为27%。同期，其GTV从48.3亿元增加到62亿元，增幅为28%，基本一致（表5）。
收入来源于GTV，GTV来自活跃用户和订单量。享道出行在获客上不遗余力，2024年的月均活跃用户达到8166万名，比2023年增加63%，但总订单量2.28亿单，比2023年增加30%，增幅不到前者一半。
2025年，享道出行的月均活跃用户进一步增加到1.4亿以上，比2024年增加74%。获客成本6.2亿元和2024年相比实现翻倍。但总订单量2.4亿单，比2024年只增加5.3%。享道出行2025年月活跃司机10万名，比2024年11万名还少1万名，是否因运力缺乏而错失订单？
网约车说到底也是流量的生意。享道出行获取订单的主要渠道不是自有流量，而是外部渠道——聚合平台，包括高德打车、百度地图、腾讯、美团，作为同行的滴滴出行也输出流量给享道出行。
2023至2025年，享道出行通过聚合平台完成的订单分别为1.59亿单、2.17亿单及2.38亿单，占其总订单数量的比重为91%、95%、99%，聚合平台贡献GTV的比重分别约为92%、96%、99%。
享道出行支付给聚合平台的佣金总额，2023至2025年分别为3.29亿元、4.42亿元、5.56亿元，折算到每一单，成本就是2.07元、1.86元、2.34元，整体呈现上升趋势。聚合平台没有因收入增加而让利给享道出行，2025年每单佣金比2024年提价25%，比2023年也增加13%。
根据招股书披露，享道出行给予聚合平台的平均佣金率为9%-12%，超过曹操出行7.2%-7.5%的平均佣金率。曹操出行的佣金率较低，应该和聚合平台贡献订单占比85%，且其GTV规模较高也有关系，也就有了议价权。
05
募资重点投向Robotaxi，能否逆袭
网约车是享道出行的基本盘，车辆租赁和销售、Robotaxi(无人驾驶出租车）服务收入合计占比超过20%（表6）。
车辆租赁在享道出行总收入中占的比重不低，2024年和2025年都在17%左右，但其毛利率波动较大，2024年毛损率为0.9%，和某品牌汽车价格下跌计提资产减值有关。该减值也影响到享道出行二手车销售业务的毛利率，2024年毛损率高达30.7%。技术服务和新车销售在内的其他业务毛利率较高，保持在80%左右，2025年为享道出行贡献的毛利润达2284亿元，抵消掉二手车的2076万元毛损。
因规模上升，享道出行网约车业务的毛利率稳步提升，2025年达到11.8%，贡献6.33亿元毛利润，占总毛利的比重约为85%，带动公司整体毛利率提升到11%。
享道出行在基本盘网约车业务上难以打破市场格局，但Robotaxi却有破圈机会。
2021年起，享道出行先后在上海和苏州启动Robotaxi试运行。2024年6月，其被国家发改委、工信部、财政部及科技部选中，成为全国9家进入智慧网联汽车（L3/L4级）准入和上路通行试点的汽车企业之一。
2025年4月，享道出行与自动驾驶技术独角兽Momenta（北京初速度科技）签订战略合作协议，将上海浦东新区确定为首个无人试点区域，共同运营一支L4级Robotaxi车队。5月，享道与上汽集团人工智能实验室合作，开通上海国际旅游度假区至上海浦东国际机场专线运营，这也是全国首个围绕顶级文旅应用场景的L4级自动驾驶出行服务项目，并在8月启动试运行。总的来看，享道出行Robotaxi当前处于商业化和规模化探索阶段，尚未产生收入。
同行中，曹操出行、T3出行、如祺出行等也提前布局Robotaxi。百度旗下萝卜快跑进展更快，至2026年2月，已为公众提供自动驾驶出行服务超过2000万单，覆盖全球20个城市，超过1.9亿公里全无人驾驶里程。
虽然占据了先发优势，但3月31日，萝卜快跑超过百辆无人出租车在武汉集体停摆，原因是系统故障，此后武汉全域暂停萝卜快跑服务，至6月中旬仍未恢复。这一事件暴露的问题，也将导致Robotaxi的监管审查变得更严。事实上，特斯拉的自动驾驶出租车车队上线一年，也仅有59辆车投入运营，范围仅限得克萨斯州的奥斯汀等三座城市。
尽管面临技术、商业模式完善与监管趋严的命题，Robotaxi仍是巨头与新秀押注的蓝海。有预测显示，至2030年，Robotaxi服务市场规模有望超过900亿元。享道出行也计划2027年前在10个城市实现Robotaxi规模化商业运营。若其能抓住机遇，分到10%蛋糕，或能再造一个新享道，重塑市场竞争格局。
强敌环伺，享道能弯道超车改命吗？
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